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古越龙山2013秋季糖酒会观察之古越龙山:女儿红增速较快,等待制度红利的释放

发布时间:2013-10-17    研究机构:平安证券

事项:武汉秋季糖酒会期间我们参观了古越龙山(600059)展台。

平安观点:

高档酒承压,3Q13业绩增长有压力。受整风运动和经济下滑的影响,出厂价70元以上的高档黄酒销售出现明显下滑,而出厂价15-70元的中档黄酒今年收入仍有增长、占比继续提升。估计古越龙山2013年1-9月总体收入、利润同比基本持平。

重点打造女儿红系列产品,预计2013年女儿红收入可增长20%以上。女儿红是古越龙山体系内定位在中档的特色品牌。武汉秋季糖酒会上,黄酒主要企业古越龙山、会稽山、塔牌均在主会场设置了产品展厅,古越龙山主要以女儿红品牌参展,显示了公司对该产品期望值较高。1H13女儿红实现报表收入2.2亿,同比增长20%,好于公司5.5%、行业6.7%的水平,由于女儿红产品内部产品结构升级,利润同比增长25%,快于收入,利润占比从16%提升至22%。我们认为女儿红快速增长有三个原因:(1)女儿红产品档次定位低于古越龙山,因此受整风运动、餐饮下滑的影响相对较小。(2)公司对女儿红的投入力度加大,2013年春糖酒和秋糖会女儿红都是公司重点推荐的品种,9月10日公司公告将将投资6900万元,拍摄“女儿红”38集电视连续剧,以更好地宣传好品牌。(3)定位准确,结合产品特点,主攻婚宴等市场。根据媒体报道,女儿红公司还计划投资5亿元,建设5万吨黄酒机械化车间及5000吨传统工艺黄酒,对应可实现5亿销售收入。

市场普遍不看好黄酒行业一个重要原因是,行业始终无法走出江浙沪,似乎成长空间受到限制。但我们认为古越龙山仅仅做好浙江本地市场,就有很大的成长空间,未来的成长可以关注两个方向:(1)浙江省内的产品结构升级。浙江民营经济发达,而当地缺乏地产白酒。古越龙山是国内黄酒品牌最好的企业,类似于白酒中的茅台,若能成功进入白酒消费的主流价格段位,则产品结构升级的空间很大。(2)省内空白区域的填补。古越龙山在绍兴的收入占了浙江市场的50%,因此除了绍兴之外,省内还有很多空白区域可以开发,可以模仿白酒的招商模式。

古越龙山的激励机制有较大的改善空间,等待制度红利的释放。我们认为公司成长潜力很大,但现阶段公司激励机制并未能充分调动高管的积极性。因此在当前国企改革的背景下,公司若能得到政府支持、迎来激励机制的变革,则制度红利的释放有望为下一阶段公司的快速增长奠定基础。

考虑到中档黄酒占比提升,女儿红系列内部产品结构升级,公司总体毛利率水平好于我们原来的预期,我们上调2013年每股收益预测17%,预计2013-2015年实现EPS0.30、0.37、0.43元,同比增长1.0%、21%、17%,对应2013-2015PE分别为41、34、29倍。受经济下滑和整风运动的影响,短期内还难以看到业绩向上的拐点,估值也偏高,但我们看好公司未来的成长潜力,维持“推荐”的投资评级,值得密切关注,等待制度红利的释放。

风险提示。白酒对黄酒行业的挤压程度超出我们的预期。

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